20世纪60年代以后，许多日本人忘乎所以，翘起尾巴来了。在房地产市场出现狂热之时，日本的股票市场也被炒出了泡沫。与所有的泡沫经济一样，物极必反，日本的泡沫经济的繁荣期维持了不到3年，终于在1990年底崩溃了。日本房价开始直线下落。
泡沫经济所造成的虚假繁荣把日本银行和房地产市场绑在一起。房地产和股票市场崩溃不仅在银行内部造成许多坏账，其本身的投资收益也大幅度下降，银行受到了双重打击。
泡沫经济的崩溃暴露了日本经济结构的严重弊病，需要尽速改革，可是日本政府的对策却只有一个字—拖。仿佛拖字妙诀能够解决日本的困境。日本政府一方面不断营造乐观气氛，另一方面则倚仗着雄厚的经济实力，动用一切手段极力挽救大企业和银行，希望它们能够扭亏为盈，把利润注入泡沫之后，把泡沫中的气一点一点挤出来。
在原理上，无论哪个国家，泡沫经济对国民经济的伤害都是一样的。但是，泡沫经济对国民经济的冲击程度则取决于泡沫经济的严重程度和这个国家的承受能力。
日本国内消费连续下滑的原因可以归纳为3条：失业率上升；居民净收入减少；居民心理预期发生逆转。
在泡沫经济面前日本朝野严重地缺乏忧患意识。在泡沫经济崩溃后，日本在萧条中挣扎了十多年，迄今为止，日本经济依然看不到明显的起色。泡沫经济已经变成了日本甩不脱的噩梦。金融体制改革终于被提到议事日程上来。
翘尾巴翘出来的泡沫经济
近百年来日本先后翘了两次尾巴。第一次是在明治维新之后，翘尾巴，不可一世，到处侵略。第二次，战后经济搞得不错，又翘尾巴，得意忘形。第一次，碰个头破血流，无条件投降。第二次翘尾巴，很快就受到了泡沫经济的惩罚。
在1956～1973年间日本的经济增长速度平均为9.3%，外贸顺差连年，是世界上经济增长最快的国家。1969年，美国哈佛大学教授傅高义（Ezra F. Vogel）写了本书，名字叫《日本第一》。据他本人说，其目的是要唤起美国人的危机感，不要总是觉得老子天下第一。可是，这本书传到日本之后，却让许多日本人忘乎所以，翘起尾巴来了。
日本的泡沫经济的形成和货币供给有非常密切的关系。长期以来日本的国民储蓄率都很高。日本的货币供给量在1982～1985年间相当稳定。由于出现了大量的外贸顺差，导致日元升值。在1985年的“广场协议”之后，日元大幅度升值，日本在1988年的真实经济增长率为6%，由于日元升值，如果按照汇率来计算，日本的经济增长率高达36.5%，简直令人不可思议。在1987年10月美国股市暴跌（即著名的“黑色星期一”），日本立即降低利率，放松银根，大量增加货币供给量。货币剧增为泡沫经济提供了基本条件。在1987～1990年间，日本的货币供给量超过了10%。低利率和充足的货币供给刺激了泡沫经济投机活动。房地产价格迅速上升。用来作为贷款抵押品的固定资产价格也越来越高。过度扩张的金融政策使得贷款特别容易，日本金融机构积极向房地产经营者提供贷款。在1985～1987年间都市银行的贷款增加了10%，其中对房地产的贷款增加了20%以上。在1987年紧缩了一下之后再度放松。1989年末日本金融机构向不动产业的贷款比上年增加了16%。非银行系统的金融机构也纷纷向日本住宅金融专业会社（住专会社）等房地产开发商贷款。在炒作之下，房地产价格开始飙升。
图16-1绘出了日本政府公布的东京中心地区土地价格的变化。由图可见，如果拿1983年的土地价格作为基数100的话，在1984～1985年间住宅用地的价格每年的增幅大约在5%上下，商业用地价格增幅也不过10%左右。可是到了1986年，土地价格陡然上涨。到了1988年，东京中心地区商业用地的价格变成了1983年的350%，住宅用地价格增长为300%。
如果以1955年的数据作为基数100，东京、大阪、名古屋等六大城市的商业区地价指数在1965年超过了1 000，到1988年超过了10 000，在33年之内上涨了100倍。而同期的国民生产总值只不过增长了44倍。制造业工人工资上升不到20倍。
如果以1980年的土地价格为100，东京、大阪、名古屋等六大城市的商业用地价格在1985年上升为153.6，1990年为625.9。东京商业区1990年的地价比1985年高2.7倍，住宅区地价涨了2.3倍。大阪商业区1990年的地价上涨至1985年水平的3.3倍，住宅地价上涨了2.7倍。全日本平均地价上涨了一倍多。在大都市中个别房地产的价格上涨幅度更是令人目瞪口呆。
1985年底，日本土地资产总额为1 004万亿日元，到1990年上升为2 389万亿日元，增长了2.4倍，相当于同期日本GDP的3.69倍。1986～1989年间，日本国民资产总额增加了2 330万亿日元，其中60%以上为地价、股价上涨所带来的资本资产增值收益。地价在资产总额中的比重由1986年的23.5%开始节节上升，到了1989年占30.7%。GDP在资产总额中的比重从1986年的7.3%，到1990年下降为5.9%。
美国土地面积是936.4万平方公里，日本土地面积几乎只是美国的一个零头，37.8万平方公里，两者相差约25倍。据估计，在1990年日本土地总值达到15万亿美元，比美国土地资产总值多4倍，相当于日本当年的国内生产总值的五倍多。
在日本，有一半以上的人拥有土地，当土地价格上升的时候，大多数日本人都误以为自己的财富在几年之内就翻了一番。日本房地产价格已经达到十分荒唐的程度，如果不炒股票或房地产的话，一般工薪阶层就是花费毕生储蓄也不一定能够在大城市中买下一套住宅。
在房地产市场出现狂热的同时，日本的股票市场也被炒得沸沸扬扬。1985年日经指数为12 000点上下，1986年开始急剧上升，到了1989年底，日经指数已经突破了39 000点，4年之内翻了两倍多。股票总价值从1985年底的224.2万亿日元到1989年底变成了890万亿日元，增加了4.7倍。房价和股价飞涨弄得日本社会顿失常态，不仅炒股和炒房的人数大增，连企业也把股市和房地产炒作当做重要的财源。例如，在1987年丰田公司40%的利润来自于非汽车生产，三洋在股市和房地产市场上的投资收入是实际生产领域利润的134%，松下的相应数据为60%，尼桑的相应数据为65%，索尼的相应数据为63%。
1986～1989年间，由于股票和土地价格猛涨，资产收益几乎等于名义国民生产总值。股市和房地产市场同时狂飙，日元币值也一再被拉升。在这种情况下，日本人的心理感觉特别良好。日本的大规模对外投资从1965年开始，在1989年达到高峰。日本人一掷千金，在纽约买下了著名的洛克菲勒中心，在洛杉矶买下了好莱坞的许多房地产。难怪有的美国人大惊小怪地说，日本人用钱买到了他们在第二次世界大战的战场上没有得到的东西。
在全世界的瞩目之下，日本的泡沫经济被迅速吹了起来。
日本泡沫经济的破灭
与所有的泡沫经济一样，物极必反，日本的泡沫经济的繁荣期维持了不到3年，终于在1990年底崩溃了。从1990年秋季开始，日本房价开始直线下落。东京、大阪、京都等大城市的地价首当其冲，跌得最厉害。
日本东京的房地产价格从1991年一路下滑，以1993年价格为基准（100），到1997年7月商业用地价格从顶峰的350跌到96.3，低于1993年的水平。住宅用地价格从300跌得只剩下135.4。1996年东京地区商业用地价格下跌20.3%，1997年再跌14.8%。在1987年东京房价每平方米高达58 000美元，但很快就跌为20 000美元。
从1991年7月到1992年7月，在一年时间里，东京住宅区的地价下跌了15.1%，大阪的地价跌了23.8%，京都府跌了27.5%。某些日本的经济学家和政府官员纷纷出来喊话，声称房地产市场已经跌到了谷底，很快就要反弹了。可是这些都市的房价并没有像他们预言的那样出现反弹，反而继续下滑。到了1994年，东京、大阪等地的房价跌幅已经超过了50%。在1990年12月到1991年12月期间，日本全国地价下跌4.6%，资产损失107.6万亿日元。和最高峰相比，房地产价格下降70%以上。
根据东京商工会议所的报告，在1990年破产或者负债超过1 000万日元以上的企业有6 468家，负债总额约2万亿日元。其中，房地产企业破产364家，负债总额6 600亿日元。1991年房地产业破产企业负债总额超过8万亿日元。在1991年以后许多著名的房地产企业纷纷破产倒闭。日本的五大建筑承包商—鹿岛、清水、大林组、大成、熊谷组，在1997年赤字达到8 800亿日元。
在2000年包括房地产商在内的建筑业有六千多家公司破产，占当年破产企业总数的33.6%。2002年日本有28家上市公司破产倒闭，其中有1/3是房地产企业。
股票市场的下跌更为严重。日经指数在1989年底高达39 000点，到了1992年，一个跟斗跌得只剩下14 000点，几乎跌掉了2/3。
泡沫经济的崩溃戳穿了日本神话，给翘尾巴的日本经济当头浇了盆冷水。1992年由于股票和土地价格下降所造成的资产损失相当于当年的国民生产总值的90%。1994年3月日本政府公布，在1992年日本国民总资产比1991年减少了448万亿日元。这个数字相当于日本当年的国民生产总值。日本土地总值减少了223万亿日元，股票价值减少了178万亿日元。西方有些经济学家估计：日本泡沫经济带来的直接损失超过了6万亿美元。
16.3 房地产泡沫经济留下的不良贷款
有人说，房地产泡沫崩溃，无非是房价上去了又下来，那些房子还在呀，究竟损失些什么？如果单单观察那些房屋建筑，这话确实没错。哪怕房价上天入地，并没有增加或者减少房屋的数量。这也正是我们通常把房地产泡沫称为虚幻经济的原因。实际上，房地产泡沫经济崩溃之后最大的受害者是银行，而最终银行又将危机传递给了整个社会。
泡沫经济所造成的虚假繁荣把日本银行和房地产市场绑在一起。日本银行本身是房地产和股票市场最大的投资者，也是泡沫经济最大的受害者。房地产和股票市场崩溃不仅在银行内部造成许多坏账，其本身的投资收益也大幅度下降，银行受到了双重打击。
据估计，在1997年由于土地价格下跌给日本银行造成87万亿～140万亿日元的坏账。例如，日本住专会社在房地产投机失败之后无法偿还银行贷款。日本主要的8家银行在1996年底拥有的住专会社的不良贷款就有5 964亿日元。在1995年住友银行宣布坏账为8亿日元，随后许多日本银行宣告亏损。东京三菱银行是世界上最大的银行之一，在1997年亏损了5 240亿日元，在1998年5月宣告冲销了14 300亿日元坏账。大和银行冲销了3 920亿日元，还有9 580亿日元坏账。三和银行在1998年亏损了1 820亿日元。日本的主要银行几乎全面亏损。
在一般情况下，可以用银行的利润在内部冲消坏账。如果坏账太多，就不得不动用银行的坏账准备金。因为日本的税收规则不利于银行增加坏账准备金，所以各大银行的坏账准备金严重不足，只有总贷款的0.3%。假如银行在动用了坏账准备金之后，还不能应付坏账，那么势必会导致资金周转困难。一旦出现支付危机，很可能让储蓄客户丧失信心，大量挤兑，导致银行破产。
究竟泡沫经济给日本金融系统造成了多少坏账？这个问题一直得不到准确的回答。众所周知，日本的金融体制的透明度非常低。日本政府和大银行往往报喜不报忧。许多与官方有联系的经济学家在各种场合下充当政府政策的辩护师，竭力掩盖经济体制中出现的问题和不良贷款的严重程度。可是，纸包不住火，每当有一家银行倒闭，或者一位主管经济的政府官员下台，经常会将原来的不良贷款数字提高一个数量级。例如，在1995年8月倒闭的兵库银行，原来公布的不良贷款为609亿日元，在倒闭清理过程中这个数字一再增加，达到了1.5万亿日元。由于日本政府公布的不良贷款的数字远远低于实际情况，使得人们对官方公布的数字失去了信任。在1998年上半年，日本政府公布说坏账总额只有50万亿日元（大约相当于4 000亿美元）。但《亚洲华尔街日报》在1998年10月16日估计日本银行业的坏账至少为6 000亿美元。到1998年底，官方承认的坏账是7 131亿美元，到了1999年，有人估计这个数字高达10 000亿～12 000亿美元。天晓得日本的不良债务究竟有多少！
房地产泡沫经济对日本银行业的冲击
在1990年泡沫经济迸裂之后，在越来越多的坏账压力之下，日本的金融机构接连告急。1991年东洋信用金库首先遭遇危机。1994年底，东京的协和、安全两家信用组合坏账超过了资产总额，不得不宣告破产。1995年3月，日本关西地区的3家银行放弃拯救拥有大量坏账的11家非银行金融机构，分别进行清算处理。在8月份，金融风暴愈演愈烈，大量民众挤进东京最大的储蓄贷款机构—宇宙财务公司，纷纷提出他们的存款，在一天之内就提走了400亿日元。日本最大的一家信用组合—木津信用组合被六千多亿日元的坏账拖死，大阪市政府勒令其停业。兵库银行也由于坏账过多而被日本大藏省勒令清盘倒闭。拥有83年历史的兵库银行成了日本在第二次世界大战之后第一家倒闭的商业银行。11月，曾经排名第十的日本大和银行因财务危机被赶出美国，从而震动了日本金融界。1996年3月日本太平洋 银行发生挤兑现象，其自有资产仅仅380亿日元，但坏账总额超过了1 700亿日元，资不抵债，不堪一击，在挤兑声中宣告破产。随后，7家住专公司因未能收回总额超过6万亿日元的贷款而告急呼救。
在1997年3月日本债券信用银行的3家子公司先后破产倒闭。日本债券信用银行的不良债权达到其总资产的15%，在技术上已经破产。日本大藏省急忙出面拯救，政府和日本中央银行拨出巨款投入日本债券信用银行，同时还要求持有日本债券信用银行股份的其他几家商业银行和保险公司提供总额达到2 700亿日元的援助。这个计划一透露出来，日本债券信用银行以及和它有业务往来的银行、公司的股票价格应声而落。
日本政局多变，战后已经更换了几十位首相，平均每届政府执政的时间还不到一年。如果在任期之内出现较大的金融风波，很可能导致政权更替。日本政府出于政治权力斗争的考虑，往往竭力维护大银行，避免因大财团倒闭带来巨大冲击。在1995年以后，虽然不得不让一些中小银行和金融机构破产倒闭，但是仍然死保最大的20家银行。日本政府偏袒大银行的做法破坏了市场公平竞争的原则，引起了其他公司和政界的一片抱怨和抗议。这个政策拖到1997年底，终于山穷水尽。
1997年11月3日在日本排名第七的三洋证券宣告破产。在泡沫经济时期三洋证券忘乎所以，大量发放信贷和债务担保，泡沫经济迸裂之后立刻面对着巨额坏账，到1997年9月底，三洋证券的债务为3 736亿日元，超过了资产总额760亿日元。日本大藏省竭力挽救三洋证券，试图让三和银行集团来兼并三洋证券，以避免破产所引起的震动。三洋证券也努力要求债主们容许延期偿还债务。但是泡沫经济破灭之后严峻的经济形势使得其他银行和债主们都没有能力来承担新的风险，兼并和延期还债的计划都没有能实现，等待三洋证券的只有破产一条路。
紧跟着，在1997年11月17日，日本大藏省不得不允许第十大银行北海道拓殖银行倒闭。北海道拓殖银行成立于1900年，在日本拥有二百多个营业部以及数量众多的海外分支机构。在泡沫经济中这家银行用高利率吸收存款，过度扩张，大量增加向不动产的贷款。结果，在泡沫经济崩溃之后，由于房地产价格一落千丈，它发放的许多贷款变成了坏账。为了挽救败局，它铤而走险，不顾高风险给东海、兴业等公司贷款，结果又造成新的坏账。在1997年3月北海道拓殖银行公开的坏账总额为9 394亿日元（为该银行同期贷款总额的13.4%），可是，无论是政府或民间都认为实际坏账的数额要大大超过这个数字。12月9日，该银行的行长在日本众议院预算委员会上承认，该银行的不良债权已经超过了11 500亿日元，其中需要冲销的坏账达6 400亿日元，资不抵债。日本政府试图让其和北海道银行合并，又要求寿险公司帮助恢复该银行的资本基础，但是都没有成功。北海道拓殖银行的破产极大地震动了日本金融界，为了稳定局面，日本大藏省不得不全力以赴收拾北海道拓殖银行倒闭后留下来的烂摊子。日本政府于当天宣布了“特别融资法”，由政府来保护所有客户在北海道拓殖银行的存款和债权。
一波未平，一波又起。1997年11月24日，号称四大证券公司之一的山一证券宣告倒闭，留下3.6万亿日元（合288亿美元）的债务，如果加上关联企业的债务，总债务超过了6万亿日元（合480亿美元）。11月26日，位于仙台市的德阳银行也跟着宣告破产。长期以来日本政府信誓旦旦，绝不会让日本最大的20家银行和金融机构破产倒闭。日本的大银行和大金融机构在海内外都享有盛誉，筹资极为容易。北海道拓殖银行和山一证券的倒闭粉碎了这一神话，严重地动摇了民众对日本金融体制的信心。
日本政府的拖字诀
日本在泡沫经济中遭遇到的问题是在多年积累起来的，然而，没有大企业和银行的破产就很难把问题暴露出来。在1990年，泡沫经济的崩溃暴露了日本经济结构的严重弊病，需要尽速改革，可是日本政府的对策却只有一个字—拖。仿佛拖字妙诀能够解决日本的困境。连《经济学家》杂志都说：日本人是出色的魔术师，他们正在试图让泡沫缩小，而不是破灭。
日本政府的拖延战术主要有两种：一方面不断营造乐观气氛，巩固民众对金融系统的信心，维持这个气泡不要破裂;另一方面则倚仗着雄厚的经济实力，动用一切手段极力挽救大企业和银行，希望它们能够扭亏为盈，把利润注入泡沫之后，把泡沫中的气一点一点挤出来，把空心的泡沫变成实实在在的球体，在人们不知不觉中消除危机。能否做到这一点，取决于日本政府能不能弄到足够的资金。
如果不让银行破产，必须由政府注入资金，从而给银行一个缓冲的机会。如果在这个缓冲时期内，国民经济得到较快的发展，那些欠债的企业就有了利润。一旦这些企业归还了欠债，银行也就渡过了危机。如果偏偏在这个节骨眼上出现了经济萧条，欠债的企业继续亏损，除非政府注入更多的资金，否则银行还是难以逃脱破产的命运。如果一再注入资金，把危机一拖再拖，还是不能盼来经济景气，政府财政和中央银行的财源也必定有枯竭的一天。到了那个时候，无论这些大银行、大企业有多么重要，政府想保也保不了。一旦崩溃，就连政府和中央银行投入的资金也都跟着泡汤。
政府的钱是从哪里来的？无非3个途径：向外举债、印刷钞票或者发行政府债券。
日本是世界上最大的债权国，很少向外举债。另一方面，日本经济规模巨大，泡沫经济崩溃之后的资金缺口如此之高，就是想到国际金融市场上举债也很难。
大量印刷钞票必然导致恶性通货膨胀和物价飞涨，导致民众生活水平下降，等于是向民众征收“通货膨胀税”。换句话说就是用通货膨胀的方式剥夺民众的财富，转移危机。在历史上大量印刷钞票的办法已经被很多政府实践过了，却没有一个有好结果。
大量发行政府债券，可以在短期内从民间筹集到大笔资金，又可以避免通货膨胀。但是，债券总是要到期的，到期了就要还本付息。靠发新债来还旧债，只能是债上加债，拖垮国家财政，最终不得不加税。如果政府拯救金融体系的计划失败，羊毛出在羊身上，最终的负担还必然要由全体国民共同分担。
拖延战术把宝都押在经济复苏上。只要生产上去了，增加出口，那么欠债的人就有可能逐步归还借贷。如果股市和房地产市场能够再度反弹，股票和房地产价格上升，那么，银行的许多不良贷款就有可能不成为坏账。如果房价和股票价格飞涨，再出现一个新的泡沫经济，那么积累的坏账将会统统自动消失。政府注入银行的资金也就有可能逐步收回。拖延战术的逻辑前提是假设日本能够取得像20世纪70年代那样的发展速度。倘能如此，日本政府的拯救政策也许能够达到预期目的。
16.6 为什么日本能拖很久
当泰国、印尼、马来西亚、墨西哥等国泡沫经济崩溃的时候，股票和房地产价格的下跌使得银行和金融机构破产倒闭，马上就陷入全面的经济危机。可是，日本在1990年泡沫经济迸裂之后，尽管股市和房地产市场一落千丈，居然有本事在相当长时期内没有出现大规模的金融危机。为什么日本在泡沫经济迸裂之后还能拖这么久?
在原理上，无论哪个国家，泡沫经济对国民经济的伤害都是一样的。但是，泡沫经济对国民经济的冲击程度则取决于泡沫经济的严重程度和这个国家的承受能力。毫无疑问，一个国家的经济实力越雄厚，其承受能力也就越强。
从静态来看，在过去几十年内日本经济得到了长足发展，积累了大量的财富。日本的外汇储备在2005年11月为7 139亿美元，海外纯资产余额在1997年底为9 587亿美元，都居世界第一位。日本是世界上最大的债权国，到1997年8月31日为止，日本拥有美国国库券总额达3 000亿美元。美国股市上有38%的投资来自于外国，其中日本占1/4。日本的个人储蓄为1 200万亿日元（大约为95 000亿美元），相当于日本两年的国民生产总值。其中由政府经营的邮政储蓄系统存款额高达18 300亿美元。
从动态来看，日本制造业实力雄厚。日本的汽车、电子产品在世界市场上具有很强的竞争能力。日本的外贸顺差在世界上名列首位。在全世界最大的10家银行中，日本银行占了6家。全球最大的10家公司中有5家是日本公司。
从经济体制上来看，在政府监控下的主银行制能够最大限度地调动社会资金，集中相当大的财力来支撑出现危机的大银行和大企业。长期以来，日本社会上已经形成了对大企业和大银行的依赖。大财团的长期雇用和凭资历晋升的制度使得许多日本员工没有被解雇或企业破产的心理承受能力。强大的工会力量和社会舆论迫使政府不得不尽一切努力来挽救遭遇危机的大银行和大企业。
俗话说，“百足之虫，死而不僵”。虽然日本的泡沫经济非常严重，但是，日本的实质经济部门并不是一个空心汤团。为了渡过金融危机，在政府的支持之下，日本的大财团拼尽全力，在维护它们的银行的同时，促使所属的大企业增加生产，增加出口，减少进口。正是因为财力和工业生产实力雄厚，日本才能够在泡沫经济崩溃之后死撑至今。当初泰国、印尼和墨西哥等国在泡沫经济崩溃时也曾经竭力支撑，但是无论从经济竞争能力、国家财力和社会传统等各方面，都没有办法和日本相比，所以支撑不了多久，便一个跟着一个垮了下去。
当股票价格开始下跌时，日本政府的拖字诀还似乎灵验。尽管股市和房地产市场一落千丈，卷入投机活动的金融公司还有相当的实力，能够承受坏账。它们观望等待，希望股市和房地产市场能够再度回升，从而恢复失地。它们对于那些超过了归还时间的欠账，往往给以延期，并不立即当做坏账来处理。
挺到1995年，房地产和股票市场还没有回升，充当抵押品的资产价格已经跌得一塌糊涂，远远不足以抵偿债务。这时，银行和金融机构开始把这些不良债务算做呆账或坏账。大银行还有能力背着坏账维持运作，许多中小银行和金融机构就渐渐撑不住了。虽然政府和大财团继续营造乐观氛围，人们的信心慢慢动摇了，从1995年开始，逐渐出现了挤兑现象。背着坏账的银行和金融证券公司就怕储户挤兑存款。一旦出现支付困难，马上就触发更大规模的挤兑风潮。在挤兑冲击下，只要有一个银行破产倒闭就会产生连锁反应，使得其他已经被坏账压得喘不过气来的银行和金融机构像多米诺骨牌一样倒下去。
经济衰退
在泡沫经济崩溃后，日本在萧条中挣扎了十多年，迄今为止，日本经济依然看不到明显的起色。泡沫经济已经变成了日本甩不脱的噩梦。
在1975～1991年间日本的平均经济增长率为4.1%，在1992～1998年间平均为1%左右。1993年经济增长率为0，1994年为0.6%，1995年为1.4%，其中个别季度为负增长。1996年有所恢复，GDP增长率为3.6%。但是，由于日本政府政策失误，使得回升昙花一现，终于再度下滑，在1997年实际增长-0.7%，为23年来第一次负增长。1998年日本经济增长率为-1.8%，连续两年出现负增长。
泡沫经济的破灭把日本经济置于一个恶性循环：泡沫经济破灭→经济不景气→低利率→资本外流→需求低迷→银行呆账和坏账增加→维持低利率→资金不回流→需求更低迷→银行危机→经济衰退。
其他的各项宏观经济指标都明确地显示出日本经济已经进入衰退时期。1998年失业率为4.3%，达到历史最高水平。1998年工业生产较上年同期下降8.4%。房屋建筑比上年下降14%。零售额下降5.2%。进口下降9.3%。GDP下降-1.9%。1998年工业产业的经常获利比上年同期降低29.3%。大部分企业经营业绩恶化。日立等五大电子企业的营业额减少了10.4%。神户制钢因钢材价格下降，销售数量减少，出现经常性亏损。日本企业破产和债务增加。日本银行贷款大幅度下降，9家城市银行总贷款额比去年同期下降3.3%，3家长期银行贷款额下降7.2%，7家信托银行贷款下降8.9%。
在日本的泡沫经济崩溃10年之后，房地产业依然是重灾区。在2000年有六千多家公司破产，其中房地产和建筑公司占的比重最大。在2002年日本有28家上市公司破产倒闭，其中有1/3是房地产公司。
银行体制的选择
日本经济体制的基本特点是：金融体制实行主银行制度，以家族方式组织企业，企业间交叉持股，强调企业内部劳资关系，实行长期雇用和资历晋升制度。这个体制强调合作超过了竞争，适用于日本战后的情况，在赶超英美的过程中确实起到了积极的作用。但是，当日本经济从赶超型转变为成熟型之后，旧有的体制已经不能适应新的形势。
主银行制度实际上是企业和银行在政府的指导之下合作，银行对企业负有很大的责任。如果银行系统能够正常运作，那么整个体制的效率比较高，但是很容易出现过度投资的问题。在赶超期间基本上不存在过度投资的问题，但是当经济发展到一定阶段，过度投资的问题便日趋严重。
日本的大银行看起来像是庞然大物，但是这种银行与大企业相互结合的主银行制存在着严重的问题。日本的主银行体制很容易导致过度投资和银行超贷长期制度化。由于银行本身拥有企业股票，所以企业亏损必然要波及到银行。泡沫经济导致股票市场的崩溃，立刻损害了银行的偿付能力。日本银行拥有的自有资产不仅份额高，而且不够多样化。由于这种银行企业关系，使得日本的银行体系在关键的时刻特别脆弱。
日本的金融机构缺乏透明度，缺乏必要的监督机制，贷款的审查制度不健全。通常银行在提供贷款之前必须要审查贷款的用途、使用效益、偿还能力等等，但是日本银行在泡沫经济时期只要见到申请贷款的人拿地皮、股票作为抵押，就放心大胆地提供贷款。银行在泡沫经济时期给许多非银行金融机构（信用组合、住专公司）大量融资。这些公司直接参与房地产投机，管理更为混乱。
政府对银行体系的干预
日本财政部频繁地干预市场，使得房价和股票价格具有很大的任意性，股市价格与企业的经营绩效缺乏联系。交叉持股就像相互交换了人质一样，使得银行和企业的经理们不必担心被兼并。在主银行制度下，企业破产由主银行来清算。如果大企业出了问题，有可能危及主银行本身的利益，主银行势必尽力维护这个大企业，避免破产倒闭。同理，如果大银行出了问题，将会危及国家的金融稳定，因此，中央银行就会尽力维护。在这种机制下，许多危机的预警信号被掩盖了起来。从表面看起来似乎一切正常，但只要一出问题就很难收拾。
日本政界的各种势力都有着鲜明的财界背景。大财团与政界联系十分密切，在处理泡沫经济坏账的过程中无法回避利益集团的冲突。由于经济利益冲突，泡沫经济所造成的金融难题往往成为政界角斗的战场。例如，为了解决住专公司的坏账，1997年日本政府准备从财政预算中拨出6 850亿日元来冲销部分坏账。马上就有不少反对党的议员站出来，强烈反对政府使用纳税人的钱来为少数闯了祸的企业解围。在议会表决此议案时，有些反对党的议员甚至躺在议会门口，阻止其他议员进入会场。日本政府从1995年以来采取的每一个方案都遭遇到极大的阻力，使得日本错过了整治泡沫经济的机会，使得局势越来越复杂、困难。
独立的货币政策
长期以来，日本的中央银行缺乏独立性。政府对中央银行不仅具有人事权，还有各种指示权。日本中央银行没有独立的金融决策权力。从泡沫经济形成到崩溃，日本中央银行受到日本政府的牵制迟迟没有紧缩银根，犯了严重的战略错误。当时，日本银行在判断物价时主要依靠零售物价而没有考虑资产价格的变化。当时由于日元升值，进口价格下降，使得日本零售价格基本保持稳定。尽管股票和房地产价格迅猛上升，但是没有引起足够的注意。日本银行认为，既然物价基本稳定，就没有必要马上紧缩银根。在另外一个方面，日本银行担心由于日元升值造成的出口困难会受到政府方面的压力，因此在紧缩银根问题上更为迟疑。正是由于日本银行的失策，使得泡沫经济愈演愈烈，一旦崩溃就不可收拾。
日本议会在1997年3月通过了“日本银行法”的修改草案。新的“日本银行法”给予中央银行以独立的金融决策权力，废除了日本大藏省对日本银行的业务命令权、监督命令权、派遣监理官和强行检查的制度。除了违犯法律之外，政府不得因意见不一致而解除中央银行主要负责人的职务。同时，新的银行法又约束中央银行主要负责人不得参与任何政治活动和营利性事业。强调对中央银行最有效的监督方式不是通过政府干预，而是增加其透明度，增加社会对中央银行的监督机制。
在修改日本银行法之前，日本中央银行的政策目标包括许多内容，如稳定币值、降低失业率、保证经济增长速度等等。经过了泡沫经济所引起的金融危机之后，日本的经济学界和政界逐渐统一了认识，必须把维护信用秩序、提供稳定的物价环境作为中央银行的首要目标，而把其他目标交给政府的财政政策或其他政策手段来实现。新的银行法明确规定日本中央银行的职责是：维护信用秩序，通过谋求物价稳定以利于国民经济发展，代表国家进行国际金融业务，监督商业金融机构。中央银行的职责彻底和政府的行政目标分离开来。这也许是日本在泡沫经济崩溃之后所得到的一个最重要的收获。