来源： 梧桐树下V

1月9日，发审委审核3家公司的IPO申请，审核结果2家通过、1家被否。幸获通过的是倍加洁集团、中源家居，不幸被否的是广州信联智通实业，成为2018年第3家被否的公司。

2018年开年以来，发审委审核了三批IPO企业，每批3家，均是通过2家否决1家，节奏很匀称。

广州信联智通实业被否主要原因如下；客户集中、供应商集中、第一大客户第一大供应商同属华润集团，交易完成后大客户可以调低交易价格，定价模式差异多样。更重要的一点是：员工薪酬大幅低于同地区同行业公司；员工人数，特别是生产人员、技术人员总体呈下降趋势的原因及合理性不能得到合理解释。

关于员工人数和待遇问题，笔者注意到报告期内公司员工人数确实是总体呈现下降趋势，从2014年末的1513人降到2015年末的1435人，再剧减到2016年末的1139人，2017年6月末有所回升，到了1273人。

关于一线员工待遇，我们直接看主营业务成本构成中的直接人工，从2014年的3314万元，下降到2015年度的3201万元，再下降到2016年度的2969万元，2017年上半年直接人工费用只有1320万元。

招股说明书披露了报告期内公司生产人员、技术人员的平均工资：

但没有披露同地区同行业公司生产人员、技术人员的平均工资，只是笼统地披露了公司及其子公司与当地制造业平均工资水平的比较情况。并认定公司及其子公司的平均工资均高于当地制造业平均工资水平。

公司招股说明书没有披露每年末的生产和技术人员数量、没有披露同地区同行业生产工人、技术人员工资待遇，发审会上委员们是怎么知道员工薪酬大幅低于同地区同行业公司的?是有人举报吗?或者作了充分的调研?问出这个问题还是有点出人意料的。

“梧桐树下V”1月7日的头条文章《销售、采购均严重依赖一家公司，存在股改个税风险，IPO能过吗?》，详细分析了这个公司存在的问题，最后提出了担忧：这些缺陷叠加在一起，会否成为广州信联这次IPO的拦路虎?。果然不幸被言中。

幸获通过的倍加洁集团报告期内被海关罚款145万元。幸获通过的中源家居曾在2017年10月31日被暂缓表决，这次终获成功。

一、广州信联智通实业股份有限公司 否决

（一）基本情况

主营产品为PET塑料包装容器，下游客户主要集中于饮料、调味品以及日化品等行业。

曾小斌为公司控股股东、实际控制人，持股比例为62.28%。

公司首次申报为2017年4月14日，12月22日申报更新版本的招股说明书。

（二）营业收入持续减少，但净利润创出新高

公司2014年、2015年、2016年营业收入分别为9.92亿元、8.25亿元、8.08亿元，持续负增长。但是扣非净利润没有同步负增长。2016年的营业比2014年减少20%，但净利润却增长了53.43%，从2014年的3870.37万元增长到2016年的5938.4万元。

（三）发审会议询问的主要问题

1、报告期内，发行人存在重要客户和供应商由同一方控制的情况。请发行人代表说明：（1）报告期发行人第一大客户、第一大供应商同属华润集团，客户集中度较高的原因及合理性，主要供应商和客户同属华润集团控制是否对发行人独立性产生重大不利影响，是否影响发行人持续盈利能力；（2）华润怡宝对发行人合格供应商范围认可的具体内容及商业合理性；（3）华润怡宝与27家外部OEM工厂建立合作关系的基本情况、合作模式，华润怡宝向发行人采购占其总采购额的比例；

（4）发行人与华润怡宝签署《战略合作协议书》的具体内容，是否能有力保障双方合作的长期性和稳定性；（5）报告期各期发行人与华润怡宝不同类型产品的定价模式，是否具有稳定性，是否具有自主定价能力，相关信息披露是否一致；（6）2015年5月对2014年已销售的部分空瓶加工费进行调低价格的合理性，是否符合相关协议和合同的约定，其他期间是否存在类似情况；（7）发行人第二大客户海天味业与前五大供应商海盛食品同属海天集团控制，上述销售与采购是否存在捆绑安排。请保荐代表人说明核查过程和依据，并发表明确核查意见。

2、请发行人代表说明：（1）与主要客户的生产方式、定价模式、价格差异及其原因；（2）与华润怡宝在三种方式合作下产品成本和售价是否存在差异，差异的原因。请保荐代表人说明核查过程和依据，并发表明确核查意见。

3、请发行人代表：（1）说明报告期内主要原材料PET采购价格与市场价格变动幅度差异较大的原因及合理性；（2）说明报告期各期OEM饮用水定价模式，并结合OEM饮用水的定价模式及成本构成说明毛利率持续增长的原因及可持续性，OEM饮用水毛利率高于同行业可比公司的原因及合理性；（3）结合单价、单位成本等相关因素的变化情况说明瓶、瓶胚毛利率变动的原因，其变动与同行业变动趋势不一致的原因及合理性。请保荐代表人说明核查过程和依据，并发表明确核查意见。

4、发行人募投项目之一是新增灌装水产能4.2亿支/年，报告期内发行人主要是为华润怡宝OEM纯净水。请发行人代表说明：（1）新投资项目达产后，相关产品的市场容量和市场前景，募投产能是否能够消化；（2）发行人是否与华润怡宝签署了相应的合作协议。请保荐代表人说明核查过程和依据，并发表明确核查意见。

5、报告期内，发行人员工平均工资水平与同行业上市公司差异较大。请发行人代表说明：（1）薪酬大幅低于同地区同行业公司的原因及对公司业绩的影响；（2）员工人数，特别是生产人员、技术人员总体呈下降趋势的原因及合理性；（3）报告期内的用工模式，与行业发展状况、同行业可比公司是否存在差异及原因。请保荐代表人说明核查过程和依据，并发表明确核查意见。

（四）其他关注点

1、第一大客户、第一大供应商均为华润集团下属公司

广州信联主营产品为PET塑料包装容器，下游客户主要集中于饮料、调味品以及日化品等行业。

报告期内(2014年、2015年、2016年及2017年上半年)，公司对华润怡宝的销售收入分别为8.06亿元、6.69亿元、6.50亿元及3亿元，占总收入比例分别为81.24%、81.11%、80.42%和77.86%。销售的产品包括空瓶、瓶胚、OEM饮用水、瓶盖四种。

公司采购的原材料主要为PET聚脂切片，华润化工为公司第一大供应商，报告期内公司向华润化工采购金额分别为2.88亿元、3.26亿元、2.53亿元及1.03亿元，采购占比分别为49.68%、74.62%、61.94%和43.97%。

广州信联客户集中、供应商集中，并且第一大客户与第一大供应商均为华润集团下属公司，这自然让人怀疑公司独立性方面存在重大缺陷。

如果上下游客户属于行政垄断性的企业（如电信、电力、石油等），发行人对客户或者对供应商存在重大依赖尚可理解。但广州信联的原材料、产品均无关行政垄断，存在客户集中、供应商集中，就已经有独立性缺陷了。再加上第一大客户、第一大供应商同属华润集团，无疑让这个独立性缺陷放大了好几倍。

2、交易完成，第一大客户仍可以决定调减上一年的采购单价

交易完成后，第一大客户仍然可以单方面要求调减价格，广州信联只得接受，可见第一大客户的话语权基本上是决定性的。

2015年5月，华润怡宝华面分公司确认对发行人母公司及其子公司信联包装于2014年度向其销售的部分规格的PET瓶加工费单价进行调整，合计调减不含税收入985万余元。

招股书未披露以上价格调减的具体原因。如果其他客户也这样在交易完成后可以调减价格，那么广州信联的持续盈利能力是令人担忧的。

3、定价模式多样，定价话语权低下

公司在与华润怡宝、海天味业、蓝月亮和南顺集团合作时，由公司购买原材料，生产产品后销售。公司主要产品空瓶及瓶胚的定价模式如下：

与华润怡宝的定价模式：根据PET市场价格波动情况按订单批次调整产品结算价格；

与蓝月亮的定价模式：每个季度末根据过去3个月PET市场价格波动情况确定下一季度产品结算价格；

与海天味业的定价模式：时间型阶段性定价，即协议约定的价格在双方约定的执行期间不发生变化；

与南顺集团的定价模式：以原材料市场价格为基础，考虑加工费，协商确定销售价格，协议约定的价格在约定的执行期间保持不变，协议期满后双方根据原材料市场价格波动情况，不定期协商调整采购价格；

与屈臣氏的定价模式：屈臣氏提供PET原材料或瓶胚，公司提供加工劳务，加工费标准由双方协商确定。

对主要客户定价模式差异多样，没有统一的定价模式，说明公司在客户面前缺乏话语权，只能迁就不同客户的不同定价模式要求。

4、主要产品产能利用率不足，募投项目还要扩大产能

公司产品分空瓶、瓶胚、OEM饮用水、瓶盖四种，及委托加工（瓶及瓶胚）服务。其中空瓶、瓶胚是公司主要产品，报告期内销售收入占总收入的比例达到80%。

然而，空瓶的产能利用率在2014年最高，达到74.79%，2015年急减10个点至64.07%，2016年又减到62.8%。

瓶胚的产能利用率也是2014年最高，达到79.38%，2015年急减13个点到66.44%，2016年略升至67.34%。

然而，报告期空瓶的产能利用率从2014年的75%下降到2017年上半年的64%，产能利用率总体呈现持续下降趋势。然而广州信联第一个募投项目就是扩大空瓶的产能，年产空瓶8151万支。这产能达产后能够消化吗?

二、倍加洁集团股份有限公司 通过

（一）基本情况

公司主要从事口腔清洁护理用品以及一次性卫生用品的研发、生产和销售，其中口腔清洁护理用品主要包括牙刷、牙线、齿间刷、牙线签、假牙清洁片等产品，一次性卫生用品主要包括湿巾等产品。

控股股东、实际控制人为张文生，其直接持有公司股份5040万股，通过扬州竟成间接持有公司275.04万股，通过扬州和成间接持有公司180.90万股，合计占总股本的91.60%，任公司董事长、总经理。

公司首次申报是2016年12月23日，2017年12月21日更新申报。

（二）合并利润表

（三）发审会议询问的主要问题

1、报告期内，发行人国外销售占比较高，国外销售几乎全部为ODM销售。请发行人代表：（1）说明同主要ODM客户的交易是否具有可持续性，ODM业务占比较高是否表明发行人缺乏独立的销售和市场拓展能力，对发行人持续盈利能力是否会产生重大不利影响;（2）结合自主知识产权的形成和应用情况，说明发行人的技术是否来源或依赖于主要ODM客户，与ODM客户是否存在纠纷或潜在纠纷；（3）说明外销产品是否实现最终销售，外销收入是否真实、完整。请保荐代表人说明核查过程和依据，并发表明确核查意见。

2、与同行业可比上市公司相比，发行人毛利率水平较高，管理费用率和销售费用率较低。请发行人代表说明：（1）毛利率高于同行业可比上市公司平均水平，管理费用率、销售费用率低于同行业上市公司平均水平的具体原因、合理性和可持续性；（2）是否存在关联方、潜在关联方或者第三方为发行人承担成本或代垫费用的情形；（3）是否存在通过人为压低发行人高管人员和员工薪酬以降低期间费用、增加利润的情形。请保荐代表人说明核查过程和依据，并发表明确核查意见。

3、报告期内，发行人存在关联交易，主要为向关联方采购原材料、向关联方销售商品、通过关联方采购机器设备及与关联方拆借资金。请发行人代表说明：（1）报告期向雅月包装、生威包装采购的原因及合理性，采购定价是否公允，是否存在利益输送等有关情形；（2）与雅月包装、生威包装停止关联交易的原因、未来打算，以及对发行人的影响；（3）报告期内向HS销售商品的原因及合理性、最终销售实现情况，P&S、HS的资金流向是否与销售交易相匹配；（4）通过P&S采购机器设备的原因及必要性，采购定价是否公允。请保荐代表人说明核查过程和依据，并发表明确核查意见。

4、发行人将整合现有分散于宿迁及本部厂区两地的牙刷生产布局，在原制造规模基础上扩大至6.72亿支，其中4亿支牙刷产能将用于承接发行人目前的牙刷产能。发行人将于上述生产基地建设完成后陆续进行搬迁。请发行人代表从旧厂房设备减值、新厂房设备安装调试、新旧厂房设备衔接、员工补偿等角度，说明搬迁对发行人业绩的影响是否充分披露，是否存在可能对持续经营或业绩产生重大影响的风险因素。请保荐代表人说明核查过程和依据，并发表明确核查意见。

5、报告期内，发行人解释因认识错误，2013年12月至2014年8月期间，将本应申报10%进口关税按照0税率向海关申报进口，导致少缴纳135万元税款，并于2016年12月被扬州海关出具行政处罚决定书，罚款145万元。请发行人代表说明：（1）扬州海关此次行政处罚是否构成重大违法违规行为；（2）发行人的相关内部控制制度是否健全且被有效执行，是否能够合理保证财务报告的可靠性。请保荐代表人说明核查过程和依据，并发表明确核查意见。

三、　中源家居股份有限公司 通过

（一）基本情况

公司主要从事沙发的研发、设计、生产和销售，产品销售以贴牌为主，主要销往美国等境外市场。公司主要产品包括功能沙发和普通沙发两大类，公司的控股股东为长江投资。公司由胡林福和曹勇共同控制，胡林福为曹勇之岳父。

公司首次申报是2016年6月21日，2017年10月20日更新申报，10月31日上会被暂缓表决。

（二）合并利润表

（三）发审会询问的主要问题

1、2015年8月5日-2015年8月10日，胡林福持有中源有限100%股权。2015年8月10日，中源有限股权结构为胡林福持股56.67%，曹勇持股43.33%。请发行人代表说明最近三年发行人实际控制人是否发生变动，是否符合首发办法第十二条“最近三年实际控制人没有发生变更”的发行条件。请保荐代表人说明核查过程和依据，并发表明确核查意见。

2、居然雅竹为发行人实际控制人曹勇胞弟曹刚持股100%的关联方。请发行人代表说明：（1）双方存在重叠客户、供应商的原因及合理性，报告期内居然雅竹是否存在为发行人分摊成本、承担费用或其他利益转移的情形；（2）曹刚出具独立性承诺后不配合发行人提供财务资料、访谈和进一步承诺的原因及合理性，未来履行承诺是否可靠；（3）2015年，发行人收回了曹勇、曹刚以及圣氏生物等长期挂账的款项，冲回了计提的坏账准备410万元，请说明长期挂账款项金额、形成过程以及计提坏账的原因，会计处理是否符合会计准则要求。请保荐代表人说明核查过程和依据，并发表明确核查意见。

3、报告期内，发行人主营业务收入主要来自外销，且呈上升趋势。请发行人代表说明：（1）外销业务的内部控制制度及执行情况，外销产品的销售收入与运费是否匹配；（2）境外客户的开发过程，境外实现终端销售的过程；（3）产品绝大部分外销的原因；（4）收入、净利润逐年增长且净利润增长幅度远高于收入的原因及合理性；（5）与同行业相比，手动功能沙发业务占比较高的原因及合理性，手动功能沙发的主要销售区域。请保荐代表人说明核查过程和依据，并发表明确核查意见。

4、请发行人代表说明：发行人实际控制人之一曹勇投资设立祥发（香港）有限公司的资金进出境是否履行了必要的外汇审批手续，是否合法合规，该公司设立及注销事项是否符合当地法律法规规定，曹勇是否存在会因为祥发（香港）而受到行政处罚的可能或风险；祥发（香港）作为发行人境外业务拓展的窗口，未纳入发行人体系的原因及合理性。请保荐代表人说明核查过程和依据，并发表明确核查意见。