来源：郭士英

2018年是一个比较敏感的年份，全球金融市场有有可能在年中出现逆转性的大波动，对应一个必要的金融出清过程。这几年一直坚持这么看，2015年年底还写过一首“致未来三两年”的小诗，提到“漫天飞洒终归空，波诡云谲入隆冬；插翅难逃因前罪，劫后余生轮内功。惊涛骇浪望金融，玉石俱焚分外红；凤凰涅槃先浴火，天不藏奸有始终”。回顾过去两年，已是很多金融要客的沧海桑田。

之所以如此偏于悲观，不仅因为国际金融危机十年一轮回——这或许只是一个并不靠谱的统计规律，也是因为我们从宏观的、硬线条的角度看到了迄今为止越来越清晰的危机苗头。前几天又为明年写了一首打油诗：“2018经济展望：利率扬抑是根本，汇市混沌看平稳；光华不再楼股债，黄金见底要雪恨。杠杆要去无疑问，新旧转换全在人；高频数据萧萧下，年末通胀来敲门。”延续了资产回落的总体看法，但也有一些结构性的机会值得把握。

总结一下未来金融出清的新老原因：

1. 次贷危机十年来，经济复苏乏力，强烈的货币刺激也无法令其恢复到危机前的增长水平。尽管国际货币基金组织也开始上调明年的全球增长预期，但这很可能是受到了中国房地产及供给侧改革等短期回升因素的影响，而经济复苏的质量和稳定性依然令人怀疑。

2. 长期的货币超发和低利率再次导致严重的资产泡沫，全球范围的楼股债如今普遍存在高估情形，显示已有的经济复苏仍然建立在虚拟过热的危机前框架之上，虚弱而令人不安。津巴布韦这个恶性通胀的国家，年内宣告政权崩溃。同时，我们注意到加密数字货币在今年又火爆上涨，正在以金融保值的名义形成新的货币信仰，这其实是对现行全球货币政策的辛辣嘲讽，是对法定货币未来信用的极度失望和疯狂报复。非常赞成中国央行及各部委年内遏制虚拟货币炒作的果断决策，不明白美国和日本对这一交易的支持是出于何种目的。现在比特币价格已上涨到约11000美元，市值接近2000亿美元，年度涨幅近十倍，以太币更是上涨了50多倍。还有数据表明，比特币四年间的涨幅为150万倍，八年的涨幅为760万倍。超级疯狂的背后是对传统货币的恶意诅咒，这同时也对未来的全球金融稳定构成了巨大威胁，也应该会对各国未来的货币政策形成长期压力和应有约束。

3. 以中国为代表的发展中国家在近十年非但没有去杠杆，反而出现了债务激增和持续的金融过热。我国金融增加值占GDP的比重从2005年的4.4%增长到2011年的8.8%，至今一直保持在8%以上的高位，这是全球占比最高的，已经远超欧美发达国家，金融过热正在急剧放大系统风险。除了整体社会负债率已经超过250%和企业负债率超过156%这个极值，这几年商业银行资产负债表的扩张速度以及全社会的货币乘数等金融指标，也早已达到历史数据显示的大危机临界值。

在这样的客观条件下，一旦有意外的风吹草动，就可能引发金融海啸，投资者当然要首重风险。历史上的大危机多源自黑天鹅，但现在可能来自灰犀牛。灰犀牛会突然狂奔，只是很多国家在事发前都坚信自己有能力防范风险和抵御冲击，结果却损失惨重，十数年都难以恢复元气。

4. 以往过于宽松的货币政策正在或即将全面退出，信用收缩大格局进程是难以逆转的，利率上行周期已经缓慢开启。随着时间的推移，资产泡沫和庞大的政府与企业债务会遭受越来越大的压力。

简而言之，金融资产泡沫与货币信用收缩是一正一负的两个电极，这两个电极的电压都还在不断升级，而且随着时间的流逝，双方会相互靠近，也许不用多久就会碰撞出令人绚晕的金融烟火。

一再创历史新高的美国股市，与美国经济的基本面极不相符。我们不能因为远超预期的连续上涨而干脆跪服或彻底麻痹，相反，在道琼斯指数已经接近十年前危机低点四倍的24000点高位时，各国各机构都需要格外提升风险意识。说到底，与经济基本面的差距已经越来越大的股市繁荣，很大程度上是利率过低和流动性过剩所致。如此暴涨的市场，未来大概率会有惊人的跌幅。美国股市连续上涨的底牌已经越来越清楚：低息发债融资以购买股票并做大自身投资利润+上市公司回购股票做强股市业绩，二者联袂驱动市场上行。这是一个纯靠财技维持繁荣和制造泡沫的游戏，是当代“金融无耻”的典型代表，并直接导致全球资产市场投机情绪的不断升温。如今我们看到的事实是美联储的缩表和加息步伐的步步紧逼，一场盛宴随时可能曲终人散。随时见顶回落的风险当然也包括西方发达国家收益率极低的债券市场，一旦见顶回落就会诱发全球风险。根据法国兴业银行测算，若美债收益率突破2.5%或2.75%，美国股市跌幅或达7%和15%。

在中国，一方面几头灰犀牛的存在是显而易见的，企业债务压力尤其突出。而另一方面，货币信用收缩是全球背景下的大势所趋，史上罕见的负利率和零利率必须要走出谷底。次贷爆发危机后美国被迫放水救市，但是为了维护货币信用和金融稳定，又率先退出QE并连续升息、开始缩表，从这货币政策正常化进程来看，美国的确是一个负责任、讲信用的伟大国家。中国一直很谨慎，虽然没有跟进上调名义利率，但风格转向了长期中性，市场利率也因此不断走高。2017年中国市场利率走高的幅度超过预期，使得中美利差继续扩大，人民币甚至走出了一波升值行情。金融过热和基建过快扩张是利率上扬的主要原因——需要后期纠偏。